水泥及平板玻璃行业：景气下行趋势较为明显

  我们以A 股水泥制造板块的17家及普通平板玻璃制造板块的8家上市公司为样本，分析今年第三季度的经营情况。

　　总体而言，今年前三季度水泥制造业处于景气高位阶段，前三季度销售毛利率（整体法）33.78%，净利润率17.25%，行业利润率水平接近于2003年第四季度至2004年第一、二季度水平，处于近十年以来的历史高位。

　　我们观察到，第三季度水泥板块营业收入同比增速出现下行拐点（回落6个百分点左右），并且第三季度板块收入环比增速是近年来首次转负（下降约3个百分点）。板块合计归属母公司净利润的同比增速掉头向下的趋势更为明显，在量和价双重压力下出现盈利能力的下滑。

　　新疆水泥股虽受铁路建设放缓的影响，第三季度收入增速有所减缓，但环比提升幅度依然可观，且毛利率水平维持在35%左右的相对高位。我们认为，新疆水泥价格具备真实需求支撑，受宏观调控的影响相对较小。

　　平板玻璃制造板块今年1—9月份呈现景气不断下滑的态势，并且9月份愈加恶化，加速下行。板块营业收入第三季度收入环比下降约16个百分点；板块营业利润同比增速从一季度的近40%回落至三季末的-0.81%。

　　我们认为，目前的宏观环境并不支持四季度需求出现明显好转，且宏观调控政策若不调整，明年基建和房地产投资会进一步走弱，需求增速可能放缓，因此本轮水泥股盈利高点已过的概率较大，盈利能力进入下滑通道。

　　而平板玻璃行业，考虑到新增产能的压力，未来3—5个月市场价格仍将在底部徘徊甚至进一步下跌。

　　目前水泥股虽然PE 较低，但整体PB 和吨市值水平较高，我们建议行业配置首选部分PB 和吨市值偏低的安全边际高的品种，以及受宏观调控影响较小，有真实需求支撑的天山股份（000877）和青松建化（600425）。

　　玻璃股相对于2005年及2008年行业景气谷底的估值水平，目前的估值水平仍不足够低，我们建议关注具备技术优势、在传统浮法玻璃业务之外有较大发展空间的南玻A（000012）。